三友化工(600409.CN)

三友化工(600409):业绩拐点已现 糊树脂景气持续 看好粘胶短纤长周期拐点

时间:20-11-05 00:00    来源:上海申银万国证券研究所

投资要点:

公司公告:公司发布2020 年三季报,1-9 月公司实现营业收入125.80 亿元(YoY -18.72%),实现归母净利润3230 万元(YoY -93.88%),其中Q3 实现营业收入45.98 亿元(YoY-8.03%,QoQ +16.13%),实现归母净利润3.02 亿元(YoY +119.65%,环比扭亏为盈),业绩略超预期。

Q3 主营产品景气回升,业绩拐点已现。Q3 公司的主要产品景气度有所回升,销量也随之上行,收入环比增长16%。纯碱受益于下游玻璃需求旺盛,Q3 量价齐升,实现销量89.6万吨(QoQ +11.8%),均价为1244 元/吨(QoQ +14.0%),叠加原盐价格环比下降,纯碱板块环比增厚净利润约1.3 亿元;PVC 糊树脂由于国内外对一次性防护手套的需求激增,手套料价格持续上行,同时普通PVC 价格底部反弹,Q3 公司PVC 共计实现销量11万吨(QoQ +20.5%),均价为7467 元/吨(QoQ +38.8%),我们测算PVC 及糊树脂环比增厚净利润约2 亿元;粘胶短纤在Q3 筑底反弹,随着下游纺织服装的需求恢复,公司产销量有所提升,Q3 实现销量20.33 万吨(QoQ +12.8%),虽均价有所下行,但产能利用率的提升摊薄了固定成本,我们测算Q3 粘胶短纤净利润环比减少约4000 万元;有机硅销量基本保持稳定,Q3 均价为14217 元/吨(QoQ +9.1%),我们测算该板块环比增厚净利润约2000 万元。期间费用方面,Q3 支出共计 5.03 亿元,管理、销售和研发费用环比基本持平,财务费用环比下降3300 万元,对当期业绩增厚亦有所贡献。

糊树脂景气持续,粘胶短纤有望迎来长周期反转。我们认为PVC 糊树脂经历Q3 的大涨之后,业内的闲置产能和短期扩产计划都已经充分释放,未来一年内基本无增量;而由于疫情防控的常态化和卫生习惯的改变,国内外对于一次性手套的需求呈持续上升的趋势,行业供需仍然呈紧平衡,在未来一年的时间里糊树脂的景气周期仍将持续,龙头企业的盈利能力也将不断增强。粘胶短纤自2018 年Q4 起行业亏损已有两年,龙头企业保持满负荷生产抢占市场份额,部分中小企业因长期亏损而逐步退出,行业有效产能已从高点的530 万吨减少到约490 万吨,且前三大企业的市占率已达到60%以上,我们认为随着下游需求的逐步复苏,粘胶短纤将迎来一轮景气上行周期,公司作为行业龙头,现有产能80 万吨,粘胶短纤价格每上涨1000 元,净利润增厚6 亿元。

盈利预测与投资评级:我们看好PVC 糊树脂、粘胶短纤的景气周期,预计公司利润将迎来持续改善,上调2020-2022 年盈利预测,预计实现归母净利润4.3、10.2、15.0 亿元(调整前为1.5、4.9、7.2 亿元)。对应PE 为33X/14X/10X。维持“增持”评级。