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三友化工(600409):产品价格持续下探 期待行业反转

发布时间:2019-10-30    研究机构:中信建投证券

事件

公司发布2019 年三季报

公司于10 月29 日发布三季报,前三季度公司实现营收154.78亿元,同比增长3.60%,实现归母净利5.28 亿元,同比下降65.82%。

其中Q3 单季实现净利1.37 亿元,同比减少62.40%,环比减少30.73%。

简评

行业景气继续探底,三季度业绩承压

报告期内,量的方面,公司Q3 开工稳定,纯碱、粘胶短纤、烧碱、PVC、DMC 产量分别为83.20、21.15、13.30、10.88、1.55 万吨,基本与Q2 持平。而价的方面,报告期内上述主要产品价格均有不同程度下滑,其中粘短Q3 均价11566 元/吨,环比Q2 减少271 元/吨;纯碱均价1800 元/吨,环比下滑97 元/吨。主要产品价格的持续下滑使得公司单季毛利率降为19.61%,相比H1 减少0.54pct,构成Q3 业绩环比下滑的主因。

费用率方面,前三季度内公司销售、管理、财务费用率分别为4.40%、7.20%及2.03%,分别同比+0.33、+0.06、-0.04pct,公司产品产销量扩张大于收入增长速度是销售、管理费用率提高的主要原因。

估值历史低位、粘胶短纤价格谷底,静待未来反转分产品看,粘胶短纤方面,由于17 年来产能的迅速扩张和行业龙头的压价策略,当前粘胶短纤当前价格(CCFEI 价格指数,1.5D)仅为不足11000 元/吨,不仅是多年来低点,更已远低于行业成本线,行业内已有超过70 万吨产能停车超过半年。这一价格水平必然难以长期维系,未来可期迎来反转。且2020 年及以后,行业高速的产能扩张(无预计在2020 投产产能,仅赛得利25 万吨装置可能推迟至2020 年投产)告一段落,而公司粘胶短纤产能位居行业龙头,技术及环保投入业内领先,同时借自供氯碱原料压低成本,19 年来装置整体仍在高负荷运行。此番粘胶行业景气谷底大概率伴随落后产能出清及行业整合,待行业回暖后,公司有望在充分保存自身的基础上迎来更佳的行业竞争格局。氯碱、纯碱方面,行业产能快速增长时期已经过去,名义在建产能虽多,但从近两年经验及相关项目实际进度看,预期19、20行业产能增速在5%左右,供应扩张整体有序;而纯碱在2019 年预计行业没有任何新增产能,供应格局不会有大变化。下游需求来看,19 年来我国房地产新开工面积同比增速仍维持在10%左右,中短期内对氯碱、纯碱产品需求仍有支撑;且玻璃产线难以停产,对纯碱需求比较稳定。

氯碱、纯碱产品供需较为匹配,未来行业景气趋稳。

总体而言公司利润率继续下行空间有限,而公司当前市值108 亿,对应PB 仅1.0 倍,为近10 年以来最低水平。

公司是山东氯碱、粘胶一体化龙头,当前装置经营情况良好,伴随未来行业回暖,公司盈利及股价均有望迎来反转。

风险提示

宏观经济超预期下行影响氯碱、纯碱产品需求;粘胶短纤价格持续低迷我们预测公司2019、2020、2021 年归母净利分别为6.64、11.36、16.69 亿元,对应PE 16X、10X、6X,维持买入评级。

申请时请注明股票名称